鋼鐵行業：鋼鐵行業下半年投資策略報告
http://www.whhswh.com 2008-06-18 10:24 來源：中金在線
投資要點：
下半年，鐵礦石價格面臨小幅下滑的壓力，但總體上呈現出高位震蕩的格局。由于嚴格的準入機制、因奧運的減停產以及下游旺盛的需求，焦炭價格還將繼續上漲。而廢鋼將持續高位運行。
1-4月份，粗鋼產量同比增長9.1％，增速回落12.1個百分點；也低于去年平均16.8％的增速。高企的成本、淘汰落后鋼鐵產能、節能減排持續提高環保成本以及因奧運進行的限產投產使得粗鋼下半年的增速還將維持在低水平上。增速回落較大的品種主要有鋼筋線材、熱軋冷軋中的高端產品(薄板)、鍍層板(帶)。
從下游看，包括房地產投資、固定資產投資、機械、汽車等仍然保持著較快的增速。分品種看，下游消化的速度上有所不同，其中冷軋、中板、線材下降的速度較快，而熱軋和螺紋鋼下降的速度較慢。
在具體選股方面，側重以下幾方面。首先，在成本上具有優勢的。包括擁有大比例的鐵礦石長單協議，與大型煤炭集團簽有長期供貨協議。其次，在品種選擇上，依次選擇鍍層板、中厚板和線材比例較高的公司。再次，在經濟增速可能放緩的背景下，擁有較強抗周期性的優勢品種。
在估值方面，國內主要鋼鐵類上市公司08年動態市盈率平均為11.70，市凈率為2.19；國外主要鋼鐵類上市公司08年動態市盈率為11.35，市凈率為2.83。經過這段時間大盤的快速殺跌，鋼鐵類股票已經明顯具有估值優勢。
綜合以上各因素，我們重點推薦武鋼股份、馬鋼股份。
一、原燃料市場分析
1.鐵礦石：高位震蕩
今年來，鐵礦石壓港現象越來越嚴重，5月15日全國港口港存鐵礦石高達7922萬噸，創我國港口存礦的最高紀錄，相當于去年中國全年鐵礦石進口量的20.68％。中鋼協、五礦商會、發改委等部門相繼發布了控制鐵礦石超量進口緩解港口存礦嚴重積壓的文件。截止到6月6日，全國各大港口鐵礦石庫存總量為6244萬噸，與前期高點相比有所緩解，但還是高于去年的平均水平。
這種現象是否說明了鐵礦石市場已經出現了供過于求的現象？下面我們從全球供需量以及中國進口和國內供給量幾方面來分析一下。
CVRD公司2007年出口鐵礦石2.65億噸，2008年預計2.9億噸左右，增加出口量2500萬噸左右；力拓去年生產鐵礦石1.7億噸左右，今年預計增加1500萬噸左右；BHP去年生產鐵礦石1.2億噸左右，今年預計增加1000萬噸。這三大礦山公司2008年可供國際市場的資源量總量，預計比2007年增加5000萬噸左右。另外，澳大利亞FMG公司已于2008年5月建成年產鐵礦石5000萬噸的生產能力并投入生產，全年供應市場鐵礦石2800萬噸左右。印度供應國際市場的鐵礦石，由于國內市場需求增加，2008年預計比2007年減少800萬噸左右?？傮w看，2008年全球鐵礦石貿易市場資源供應總量可增加7000萬噸左右。2008年我國進口鐵礦石預計比2007年增加5000萬噸左右，其他國家、地區的需求量預計增加2000萬噸左右，這樣，整個2008年，全球需求方增加量為7000萬噸左右，供需雙方基本平衡。
目前印度63.5％鐵精粉到岸價為1495元/噸(含稅)，唐山66％鐵精粉現貨價為1548元/噸(含稅)，同比漲幅都接近一倍左右。面對高企的進口鐵礦石和國內鐵礦石價格，原先國內不具有開采價值的鐵礦石現在又變得有利可圖了。今年1-4月份黑色金屬采礦業投資94.36億元，同比增幅高達73.6％。與此相對應的是，國內的原礦產量1-4月份為23539萬噸，同比增幅25.4％，高于去年全年18％的增幅。但我們覺得國內低品位的礦石也是有限的，而且隨著開采力度的加大，開采成本也在相應的增加，未來產量增幅有限。隨著國內產量的增加也會對現貨價造成壓力，從而使得進口礦相對具有比較優勢，從而抑制國內礦的開采。另外，國外三大礦石公司壟斷了全球鐵礦石70％的貿易，從而對礦石價格形成了有力的支撐。
進口鐵礦石到岸價由離岸價加海運費構成，其中海運費已占進口礦石價格的一半左右。未來海運費的走勢也將成為決定礦石價格走勢的一個重要因素。從2007年6月份開始巴西、澳大利亞到中國的海運費一直處于上漲通過中，到2007年11月中下旬開始一波調整行情，今年以來又開始上漲，并創出歷史新高。目前澳大利亞到中國的運費為50美元/噸，巴西到中國海運費為108美元/噸，同比增幅都在一倍以上。造成海運費劇增除了因為需求增長太快以外，港口建設滯后、貿易結構改變使得全球平均運距增加以及船只運力跟不上也有很大關系。目前看，前兩者在短期內很難得到本質的改變。而船只運力新增供給可能會對今后海運市場造成較大的負面影響。海運費暴漲給船運公司帶來豐厚的利潤，也使得船只供給速度在加快。據克拉克松預測，2008年干散貨海運市場將有望新增10％的運力，而同期鐵礦石煤炭新增貿易需求約為6％，下半年海運市場運力緊張狀況有望有所緩解。但我們覺得運力投入是一個逐步的過程，因此從全年看，海運費還將處于一個較高的水平。
綜合以上因素，我們認為下半年鐵礦石價格面臨小幅下滑的壓力，但總體上看還將處于高位震蕩。
2.焦炭：繼續上漲尋
全球鋼鐵產能的不斷膨脹，使得國際市場煉焦煤供應緊張，價格持續上漲。今年日澳煤炭價格談判以新日鐵接受必和必拓提出的新財年煉焦煤價格上漲200％的結果而結束，價格由98美元/噸上漲至300美元/噸左右。
國內焦煤價格也一直處于上漲過程中。我國是多電煤而少焦煤，國家出于對資源保護的角度考慮，對于焦煤開采的準入是非常嚴格的，使得焦煤產量每年增量有限。
焦煤主要是用來煉焦，而煉焦本身是一個污染非常嚴重的行業，再加上煉焦企業絕大部分是中小企業，使得污染很難控制?！笆晃濉币巹澨岢龉澞軠p排的目標是“十一五”期間國內生產總值能耗降低20％左右，主要污染物排放總量減少10％。其中就提到加大淘汰焦炭行業落后產能的力度。另外，政府也進一步加大了煉焦行業的準入門檻，這使得焦炭產能增速很慢。再加上因為奧運原因，北京周邊的產焦炭大省山西等地實行減產停產，使得焦炭產能進一步趨緊。
1-4月份共產焦炭11135萬噸，同比增長13.1％。綜合考慮，全年產量增速10％左右，預計全年焦炭總產量在3.6億噸左右，新增產量3000萬噸。而今年粗鋼產量預計增加4000-5000萬噸左右，按照一噸粗鋼需要0.45噸的焦炭計算，煉鋼共需新增1800萬噸至2250萬噸，國內需求在2100萬噸至2700萬噸之間，出口配額約1500萬噸，總需求在3600萬噸至4200萬噸之間，總體顯現出偏緊的狀態。
3.廢鋼：持續高位運行
據預計，2008年廢鋼總需求量為7500萬噸，鋼鐵廠家自產廢鋼2860萬—2970萬噸，社會廢鋼產生量4670萬噸，2008年我國廢鋼產生總量預測為7100萬—7200萬噸?？紤]到汽車制造業對廢鋼的需求以及地方小鋼廠對廢鋼資源的爭奪，資源缺口1000萬噸左右，不能滿足國內鋼鐵產量持續增長的需求。廢鋼價格將持續高位運行，廢鋼單耗水平或將繼續下降。
二、總供給增速出現較大幅度遞減
1-4月份粗鋼產量16978萬噸，同比增長9.1％，增速回落12.1個百分點；也低于去年平均16.8％的增速。造成增速大幅下降的主要原因是包括鐵礦石、焦炭等原燃料價格持續上漲，使得部分小鋼廠出現虧損，被迫停產或減產。淘汰落后鋼鐵產能、節能減排要求持續提高環保成本以及北京奧運會對周邊鋼廠的限產停產等對抑制未來的粗鋼產量將起到深遠的影響。
今年以來鋼價出現了大幅度的上漲，使得部分小鋼廠出現復產的現象，但隨著焦炭價格連續的上漲，使得小鋼廠產能的恢復幅度有限。三四月份小鋼廠的日產量基本持平，但四月份粗鋼日產量環比增長2.9％，那么這個增長主要來自于大中型企業。大中型鋼企之所以還能保持一定的增長，主要得益于大中型企業在鐵礦石、焦炭方面的成本優勢。面對成本的不斷上漲，整個行業的利潤受到擠壓，并出現了利潤向具有成本優勢的企業集中，這反而有利于大中型企業利潤的提升。作為大中型企業的上市公司，也會為此而受益。
1-4月份共生產鋼材19234萬噸，同比增長12％，增速回落12.4個百分點，也低于去年全年21.3％的增速。分品種看，增速或者增速的絕對值還處于高位的主要有中小型型鋼、棒材、中厚板和中厚寬鋼帶，同比增長19.2％、22％、25.2％和36.7％，下半年會面臨一定的壓力，而增速同比有較大幅度下降的主要有大型材、鋼筋線材、熱軋(除中厚寬鋼帶)、冷軋、鍍層板(帶)，同比分別增長4.6％、-0.5％、-0.5％、14.6％、6.8％，增速同比分別回落11.8、21.5、39.5、26.2、33.7個百分點。從供給增量角度來看，我們首先看好的是增速有較大幅度的下降，甚至出現負增長的品種。例如鋼筋線材，熱軋冷軋中的高端產品(薄板)、鍍層板(帶)。除此之外，還需結合下游的需求情況，做出一個綜合評價。
三、下游需求增速將有所放緩，但還將維持在高位
一季度我國GDP同比增長10.6％，機構普遍預計中國經濟今年經濟增長在10％左右，仍將保持較高的增長速度。德意志銀行近期對中國2008年的GDP增長從10％上調為10.7％，2009年的增長從9.3％上調到9.7％。
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從主要下游行業看，仍然保持較快的增長速度。1-4月份，全社會固定資產投資完成28410億元，同比增長25.7％，與去年基本持平；1-4月份，房地產開發實際完成投資額為7808億元，同比增長33.9％，高于去年同期3.6個百分點；4月份商品房施工面積178864萬平方米，同比增長25.4％，高于去年同期4.1個百分點；4月份新開工面積同比增長20.4％，高于去年同期5.7個百分點；但我們也要看到，施工面積和新開工面積環比增速出現下降的趨勢。
但我們認為，下半年還將保持較高的增速。1-4月份，汽車產量350.09萬輛，同比增長16.3％；彩電產量2498.萬臺，同比增長16.3％；部分普通工業機械產量2297.83萬臺，同比增長25.2％。
根據國際鋼鐵協會的預計，2008和2009年除中國外世界鋼材消費量將增長4.3％，金磚四國正引領全球鋼材需求發展，預計2008年其需求將增長11.1％，2009年進一步增長10.3％。今明兩年，印度鋼材表觀消費量預計將分別達到8.9％和12.1％。受能源和建筑業驅動，俄羅斯今明兩年增長率分別為10.2％和11.2％。由于汽車制造、建筑及工程業發展勢頭強勁，巴西的鋼材需求增幅也將分別達到10.3％和8.9％。
今年1-4月，全球產粗鋼45728.6萬噸，同比增長5.7％，同比增幅下降4.2個百分點。若扣除中國產量，同比僅增長3.7％，增幅比去年下降0.7個百分點，鋼材供應落后于需求的增長。因此，國外鋼材需求的缺口需要中國來彌補。
但隨著今年1月1日我國鋼材出口稅率的進一步上調，抑制了國內鋼材的出口。在全球鐵礦石、焦煤上漲推動鋼材成本上漲以及中國供給不足的背景下，國際鋼材價格持續上漲。截止五月底，國際鋼價指數比年初上漲52.1％，而國內鋼價綜合指數比年初僅上漲30％，遠低于國際市場。這使得國內外的價差進一步拉大，從而為國內鋼材的出口創造了條件。
從國內外不同品種價差來看，各種品種出口到美國都具有優勢，而出口到其他國家，主要是熱軋板卷、螺紋鋼、網用線材和小型材上具有優勢。
雖然調高的出口稅率，使得初級鋼材(主要是鋼坯)出口出現大幅度減少。但在國內外良好的價差背景下，其他鋼材品種還是出現了出口環比逐月增加的現象。鋼材出口在2月份達到311萬噸低點以后，便逐月增加，到5月份已高達556萬噸。
從出口地區來看，受美國次債危機影響，今年出口到歐洲的比例明顯下降。而出口到亞洲國家的比例明顯提高，占比高達70％左右，其中出口到韓國和越南的比重最大。越南占出口的比例已經達到10％，這次越南的經濟危機勢必會降低對越南的出口。我們覺得這反而是件好事，可以使出口自動下降到一個合理水平，而免受國家進一步出臺限制鋼材出口的政策。我們認為，全年保持3500-4000萬噸的凈出口應該沒有問題。
今年5月12日，我國四川汶川地區發生了里氏8.0級地震，造成了大面積的建筑物倒塌，災后重建必將帶來建筑鋼材需求的增加。這也將使得其他地區建筑鋼材資源供給量的減少，從而推動建筑鋼材價格的進一步上漲。
從庫存看，一般在每年的三月上旬出現全年庫存的最高點。從今年各鋼材品種的庫存變化來看，基本上延續了這個變化趨勢。但在下游的消化的速度上有所不同，其中冷軋、中板、線材下降的速度較快，而熱軋和螺紋鋼下降的速度較慢。我們覺得導致熱軋下降速度較慢的原因是熱軋中的中厚寬鋼帶增長速度過快，下游需有增長相對有限；而螺紋鋼庫存過大的主要原因是前期價格漲幅過大，下游的觀望態度較為濃厚，但隨著需求旺季的到來，螺紋鋼庫存下降速度在加快，但絕對值還處于一個相對的高位。結合供給情況，我們看好冷熱軋中的高端產品，鍍層板(帶)、中厚板和線材產品。
四、鋼價漲幅大，利潤向大中型企業集中
包括鐵礦石、焦炭等原燃料的價格大幅上漲，推動了煉鋼成本。較高的煉鋼成本又抑制了粗鋼產量的釋放。在成本推動以及由此引起的供給相對偏緊的共同作用下，上半年鋼價出現了較大幅度的上漲。鋼價綜合指數與年初相比上漲了30％。分品種看，漲幅居前的有鍍鋅板、線材和中厚板，分別比年初上漲33.2％、34.6％、30.3％；其次分別為冷軋、螺紋鋼和熱卷。
在成本方面，不同鋼鐵企業差異很大。對于鐵礦石，目前現貨礦與協議價相差大約四百元，由于大中型企業大多擁有比例不等的長單協議，在鐵礦石成本上要明顯優于小企業；對于焦炭，大中型企業一般擁有自己的煉焦廠，煉焦成本要比市場上購買的焦炭便宜；而且煉焦所用焦煤也是跟大型煤炭集團簽署的長期戰略協議，在采購價格上也會比市場價低100-200元/噸。因此在高成本時代，行業利潤會逐步向大中型企業集中，上市公司的優勢逐步得到體現。
五、投資策略
在具體選股方面，我們也將著重從上面幾個角度考慮。首先，在成本上具有優勢的。包括擁有大比例的鐵礦石長單協議，與大型煤炭集團簽有長期供貨協議。其次，在品種選擇上，依次選擇鍍層板、中厚板和線材比例較高的公司。再次，在經濟增速可能放緩的背景下，擁有較強抗周期性的優勢品種。
在估值方面，國內主要鋼鐵類上市公司08年動態市盈率平均為11.70，市凈率為2.19；國外主要鋼鐵類上市公司08年動態市盈率為11.35，市凈率為2.83。經過這段時間大盤的快速殺跌，鋼鐵類股票已經明顯具有估值優勢。
綜合以上各因素，我們重點推薦武鋼股份、馬鋼股份。
六、重點公司分析
1.武鋼股份（600005）
公司鐵礦石的70％是進口協議礦，其余由集團供應和市場采購。海運費的50％通過COA合同鎖定。公司煉焦所用的焦煤基本上都是通過與國內大的煤炭集團簽署的長單協議鎖定，價格要比市場價低200元/噸左右。
這次公司對平煤集團增資擴股，占增資后平煤集團11.55％的出資比例，成為平煤集團的第二大股東，通過加強對上游煤炭資源的影響，將對保障公司鋼鐵主業生產產生積極作用。
目前，公司是國內唯一批量生產取向硅鋼的企業，在考慮未來寶鋼可能的產能以后，國內的取向硅鋼市場還是供不應求。公司在國內取向硅鋼市場的龍頭地位依然存在。壟斷地位也使得公司具有較強的抗周期性今明兩年三熱軋和重軌將陸續達產；三硅鋼、CSP將于今年底投產；三冷軋將于明年上半年投產；新項目的陸續投產、達產以及產品結構的進一步優化，將為公司的業績帶來持續的增長。
根據預測，武鋼股份08-10年的EPS分別為1.24、1.44、1.62，動態市盈率為10.12、8.86、7.88?？紤]到公司取向硅鋼在國內的壟斷地位以及未來業績的持續增長，我們給予公司“推薦”評級。
2.馬鋼股份（600808）
07年公司板帶比為42％，隨著新區項目的逐步達產，以及新區300萬噸板材項目的批復，公司的板帶比還將進一步提高。
這種建筑用鋼與工業用鋼并舉的格局較單一品種更具有抗風險能力。
公司鐵礦石的80％從國外進口，進口中約93％通過長單鎖定；海運費平均約有50％是COA合同；約5％從周邊市場采購；其余15％由集團提供，按照定價原則低于進口長單協議價。集團還在繼續提高向公司供礦的比例，未來比例有望保持在20％-25％之間。
公司是全球第二大火車輪生產商，在國內火車客車車輪市場占有率超過90％，貨車車輪國內市場占有率超過50％。第二條火車輪生產線建成后，將成為全球最大的火車輪生產商。
公司大H型鋼在國內處于龍頭地位，國內市場占有率高達50％。由于新區的進一步達產，公司的鍍鋅板產量將從07年的53萬噸提高到08年101萬噸，公司的鋼筋線材比為32.7％。根據我們的預測，馬鋼股份08-10年的EPS分別為0.58、0.65、0.67，對應的動態市盈率分別為10.36、9.25、8.97，考慮到公司在成本、產品結構上的優勢，給予公司“推薦”評級。(東北證券)
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